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近期整個貴金屬和有色板塊強勢上行，內外鋅價大幅走強，伴隨持倉量快速增加，價格大幅突破前期的長期震蕩區間。截至2024年4月12日內盤收盤，滬鋅主力06合約最新價為23045元/噸，LME3個月鋅最新價為2810美元/噸，均創出階段性新高。

　　橫向對比內盤和外盤近期價格表現，外盤強于內盤。本輪上行主要是外盤主導，內盤跟隨，滬倫比值跌至近一年來低位。橫向對比滬鋅與貴金屬、其它有色品種近期價格表現，滬鋅補漲特征明顯。黃金率先啟動，后帶動銅、白銀，鋁上行，4月9日前，鋅錫漲幅落后，4月9日后，貴金屬、銅短線企穩盤整，鋅錫接力大幅補漲。

　　下面對鋅全球供需基本面進行梳理，總體來看，鋅中長期基本面格局仍為供給過剩，短期供給波折不改長期供需形勢。

　　據SMM ，截至4月3日，國產鋅精礦現貨加工費報3500元/噸，進口礦報50美元/噸，處于近年低位，反映原料供給緊張。今年泰克資源與韓國鋅業談判的TC年度長單基準價為165美元/噸，較上一年跌幅約40%，這一基準價，近十六年來，僅略高于2018和2021年，全球范圍內原料均較為緊缺。不過，TC大幅下滑，不能全部歸因于礦山產出下滑，更重要的原因或是全球鋅冶煉產能的增加。由于礦山品位下滑、極端天氣、成本壓力等的影響，近年全球鋅礦產量逐年小幅下滑，但冶煉產能（包括再生鋅項目）每年都有增量，2023年歐洲能源成本大幅下降，歐洲在2022年停產的冶煉廠也有復產，更加劇了煉廠對原料的競爭。

　　煉廠從加工費中獲得的收入大幅減少，不過開年以來鋅價和硫酸價上漲，抵消了部分壓力，煉廠粗估利潤處于盈虧平衡邊緣附近。

　　數量指標方面，國內鋅礦山生產平穩。由于加工費分化、滬倫比的原因，2023年三、四季度進口礦較國產礦溢價較多，鎖定的進口礦訂單較少，因此年初1-2月鋅精礦進口量同比大幅減少，國內總的原料供減少，致使加工費連續下調。2月起，進口礦窗口再次打開，預計3月份及后續二季度，進口礦進口量將有所回升，為加工費和煉廠利潤提供一定支撐。

　　據SMM統計，1-3月國內累計產出精煉鋅159.5萬噸，同比增加1.63%，增量主要來自1月，3月當月產量為52.55萬噸，同比減少5.61%，主因部分煉廠因原料不足檢修，預計4月產量環比仍會小幅回落。進口補充較好，前兩個月累計凈進口精煉鋅約4.8萬噸，系前期鎖定的進口訂單。3月以來，滬倫比走弱，進口虧損拉大，將影響后續遠期精煉鋅進口量。

　　年內展望，二季度預計全球鋅礦供應仍偏緊，不過全球鋅礦產量總量上應無進一步收縮預期，國內冶煉產出環比下滑，對應海外冶煉產出環比增加。海外通脹雖然有所反復，但主因是服務類通脹韌性，商品通脹環比繼續下行，天然氣、輔料等價格下降，疊加長單加工費下調，均有助于礦山降低成本，保持持續運營。

　　三季度后，海內外幾個新建鋅礦項目及存量擴建項目將有產出，主要包括俄羅斯Ozernoye礦、剛果Kipushi礦、墨西哥的Pe?asquito礦、Buenavista礦等，預計三季度開始原料供應緊張情況將開始緩解。

　　2023年國內鋅需求在地產大幅走弱下仍有支撐的關鍵是基建增速和鍍鋅出口。開年后，鍍鋅出口同比大幅下滑，基建端由于地方政府化債壓力、新增國債，地方政府專項債落地偏慢等因素，開工亦弱于往年，地產仍未有見底跡象，均對內需形成拖累。制造業表現較好，全球制造業PMI升至榮枯線上，國內制造業也有所回暖，汽車、家電等景氣程度較高，不過，鋅相較于銅鋁，鋅的消費結構中，制造業的占比顯著低于基建和建筑的占比，因此制造業回升對鋅的需求拉動效果，遠遜于基建和地產的效果。

　　海外鋅消費的主力軍仍是歐美日等發達經濟體，發達國家基建增速普遍偏慢，海外鋅消費在建筑中的占比也更高。相較于制造業，地產對利率更加敏感，海外鋅消費的宏觀周期性因此非常明顯。目前海外仍處于高利率環境中，發達經濟體服務業火熱，但地產仍在低潮。印度等經濟增速較快的新興經濟體可以貢獻邊際增量，不過體量占比仍不足以明顯拉動全球需求。

　　全球制造業復蘇為底色，貴金屬大漲為契機，推動了本輪有色大幅上漲。短期內資金的快速流入可以讓價格迅速突破一個區間，上一層臺階，中期來看，當資金退潮時才是考驗基本面的時候，基本面牢固的品種，無懼資金撤退，仍能站住站穩新價位，等待下一次更上一層樓的契機；基本面較弱的品種，則容易隨著資金退潮而重新回到原來的區間，回到老地方。

　　全球制造業復蘇對鋅的需求拉動要弱于銅鋁，因銅鋁鋅細分下游側重點的差異。鋅下游消費中基建和建筑業的占比明顯更高，當前國內地產仍在尋底，地方政府財政壓力，也制約了基建上限，海外高利率環境下，發達經濟體服務業火熱，但地產仍在低潮中，全球鋅需求仍無明顯增量。供給端，成本壓力下，海外部分高成本礦山出現減產，全球冶煉產能增加更加重了原料緊缺的局面，TC及冶煉利潤被擠壓至低位，三季度開始，新鋅礦項目有望逐漸貢獻產量，全球鋅礦產出有望重回增長。綜合來看，鋅遠期需求增速疲軟，供給端又有正在路上的增量項目，當前的供給過剩局面仍難扭轉。

　　基于以上分析，我們預計，后續隨著有色板塊行情波動率下降，資金退潮，鋅價將重回原價位區間。且考慮到銅鋁鋅消費在制造業中占比的差異，中長期鋅價走勢將弱于銅鋁。（正信期貨）